对于今年金价的惊人涨势，尤其是最近的急剧下挫，我的看法非常矛盾。

一方面，如果这次下跌是涨势结束的开端，我不会感到惊讶。另一方面，我也理解那些持相反观点的人：这次回调仅仅是强劲趋势中的短暂修正，随着市场适应全球货币和金融体系的复杂深刻变革，金价将达到历史新高。

让我们先从看跌的理由着手。显然，黄金飞速上涨——甚至超过由大型科技股驱动的纳斯达克指数——是泡沫行为的典型特征，势头会自我强化。一旦“害怕踏空”情绪开始起作用，哪怕是微不足道或无关紧要的发展也会推波助澜。问题就在于这些理由是否经得起推敲。

历史上，储存黄金（当它无法提供货币回报时）的理由，在于它作为货币锚和对冲通胀的作用。但这虽然从长期来看可能合理，却无法解释2025年金价的突然飙升。鉴于金价加速上涨主要发生在美元已完成2025年贬值周期之后，且恰逢美国通货膨胀前景和通胀预期改善，推动债券收益率显着下降之际，我可以理解为何一些评论员会宣称这是个泡沫。

再看看多头的理由。我清楚记得当年活跃于金融圈时，曾多次看涨黄金。其中一次发生在1995年至1996年，当时我是高盛集团的首席货币策略师，许多评论员已开始担心美国和其他主要经济体的政府债务会迅速攀升，再加上这些债务很可能会通过货币政策被通胀冲抵掉，因此有明显的理由转投黄金。

我记得当时买入一份看涨期权，以表达我对市场走势的信心。但几个月后，金价几乎没有什么变化，于是我决定止损离场，以免价值随时间流逝而消失殆尽。

后来又发生另一件事，身为高盛资产管理部门主席的我，试图鼓励我们的一些研究人员和投资者，更开放地思考资产配置问题，不要被各项传统基准指标，以及典型的65％对35％的股票/债券配置比例所限制。我的一位同事詹姆斯·里斯代尔（James Wrisdale）对此做出回应，他创建一个有趣的无约束总回报模型，涵盖浮动汇率市场时代更广泛的一组资产。有趣的是，模型建议的黄金基本配置，要远远高于除那些“金虫”（心怀阴谋论思想的狂热分子）以外的任何人认为可取的比例。

不出所料，当我们与经验丰富的投资专家和资产配置者讨论这个模型时，他们都认为可行性不大，因为风险太大，太不典型，难以取信于人。尽管如此，金融和投资始终存在一个耐人寻味的主观维度，这一视角或许有助于我们理解当今黄金多头的出发点。

由于我是外汇市场分析出身，我当然理解为什么常规外汇储备的大型持有者——尤其是中国和俄罗斯——会做出增持黄金的战略决策。我也理解它们为何会鼓励主要新兴经济体金砖国家集团的其他成员也这么做。它们毫不掩饰自己的意图——在以美元为基础的国际货币体系之外建立替代品。

不过，也可能有一种更朴素的解释。我的外汇生涯告诉我，货币通常会根据相对实际利率的变动，出现周期性价格偏离。因此，当美国联邦储备局采取宽松政策，而通胀预期并未大幅下降时，美元就会走弱；当美联储收紧政策时，美元就会走强。此外，同样模式似乎不仅适用于其他主要货币，也适用于金价。当七国集团所有经济体的实际利率都在下降时，黄金就会受益。

在当前背景下，若市场认为各国央行将在潜在通胀并未改善的情况下，明显加大宽松力度——或至少不会进一步收紧，金价走强就符合历史规律。

我并不知道看跌还是看涨的观点会最终胜出，尤其是在未来5％至10%的波动中，其他人也不知道。但我肯定会密切关注，并对我所看到的一切保持开放心态。

作者Jim O’ Neill是英国前财政部长、高盛资产管理公司前主席